滴灌投资闯关港股“21章”， “非股非债”历练胜算几何？

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　　近日，滴灌通旗下滴灌通海外投资有限公司（以下简称“滴灌投资”）冲刺港股上市更新了动态，将中金香港、德结识银行添加为举座融合东说念主。而在6月18日，该公司初度提交上市请求时，保荐东说念主及举座融合东说念主为汇丰银行。

　　这场IPO蛊惑阛阓关注的地方还在于，滴灌投资拟以萧条的香港上市规则第21章登陆港股主板，成为10多年来港交所出现的最稀奇IPO请求之一。

　　滴灌通由港交所前行政总裁李小加创立。在这位前行政总裁的背书下，滴灌通“非股非债”的金融历练，究竟是破解小微融资勤恳的范式改进，也曾成果未明的成本游戏？

　　尘封规则下的稀奇闯关

　　把柄香港上市规则，以第21章提交上市请求的公司可毋庸暴露汉文版块上市文献，上市请求也只需讲解投资战术的合感性、里面监控灵验性及利益冲突惩办的健全性。因此滴灌投资上市文献现在仅有英文版，招股书内也并未公布公司的具体事迹数据。

　　第21章这一规则自上世纪90年代建筑，因允许无推行业务、仅以投资为所在的公司上市，且无需欢娱老例财务看法，曾被视为稀奇钞票平台的“快捷通说念”。但2014年后因沦为部分公司的借壳器具而备受非议，这一通说念冉冉尘封。上一次有企业通过此旅途上市，也曾2011年上市的中国新经济投资。

　　对此，李小加也坦言，在港交所任职11年间未尝见过“21章”公司上市，也“不看好此类架构”。不外，李小加强调不可因历史个案辩说轨制价值，提议数字化本领进步钞票透明度后，“21章”架构可看成新式“现款权家具”的载体。

　　事实上，滴灌投资选定这个尘封规则来闯关，是因为它与滴灌通的业务形状高度契合。把柄规则，“21章”上市企业需将投资分散于多元标的，单一投资占比不得跳跃钞票净值的20%，这与滴灌通在宇宙200多个城市投资超1万家小店的分散战术一辞同轨。同期，该章节条目仅向专科投资者发售，也与滴灌通复杂的“现款流分红”形状所需的投资者门槛相匹配。

　　“‘21章’公司莫得主业，投资标的复杂且无需老例财务测试，风险相对比拟高。”香港金融惩办学院客座西席杨玉川在罗致证券时报记者采访时示意，港交所对此类请求可能会合手较为严慎的魄力。

　　“它靠近的最大挑战可能有两个。率先是法律定性，‘非股非债’的合营相关，法律上不够明确，也极为有数。因为一般的买卖合营，要么是投资成为激动，要么是告贷成为债权东说念主，权力保险较为明晰。‘非股非债’缺少廓清的法律界说，港交所可能会顾忌这类业务的法律保险是否富裕；其次，滴灌通的业务形状有些访佛于银行的小微企业贷款，最迫切的便是怎么评价与客户合营的风险。”杨玉川说。

　　香港博大成本海外总裁温天纳也合计，滴灌通本体上是一家“钞票打包型”平台，其底层钞票主要来自小微企业，钞票结构分散，信息透明度条目极高，怎么让投资者和监管机构廓清意会其钞票质地，是监管热心的紧要问题。而其“非股非债”的投资器具，在法律界定、管帐处理、酬谢机制等方面尚不解确，港交所必须注视这是否合适公众公司包袱。

　　此外，“滴灌通的买卖形状是否具可合手续性，能否讲解其收益形状不仅仅一次性结构创新，而是实在具备阛阓推广性和风控智力，这将影响上市能否获批。”温天纳合计，滴灌投资的上市是对港交所上市轨制规模的一次测试，港交所对这一萧条请求瞻望将保合手高度审慎，既要确保轨制平正与监管一致性，也需评估是否为翌日访佛的结构灵通前例。

　　“非股非债”形状争议未消

　　这场上市闯关的中枢争议，主要围绕滴灌通创举的“现款流分红型”投资形状：不同于传统股权融资的估值博弈，也区别于债权融资的固定付息，滴灌通以现款干与小微企业，按逐日营收的5%~15%分红，直至收回投资并扫尾商定收益。章程现在，其已累计投资超40亿元，掩盖餐饮、零卖等多个业态。

　　这种形状曾被业界质疑。对此，滴灌通强调其与假贷的本体区别：分红随门店营收波动，举例疫情时候上海部分门店收入归零，滴灌通即暂停分红，扫尾风险共担。

　　关于业界争论，李小加发表了个东说念主网志回答，强调滴灌投资的上市并非滴灌通集团自身的上市。滴灌投资是一家于2025年5月23日在开曼群岛注册建树的有限包袱豁免公司，亦然一家尚未运走运营或开展业务的闭塞式投资公司。其在网志中指出，滴灌投资上市符号着滴灌通3.0阶段的运行，也符号着股权、债权除外的“现款权”投资范式，跨入一个新阶段。

　　李小加称，滴灌投资以21章上市为起首，愿景是成为“成本永动机”，通过召募资金购买小微商户现款流钞票，打包成举止家具卖给机构投资者，扫尾1元成本撬动10元钞票的杠杆效应；其责任是推动成本精确滴灌实体经济末梢，造成多元化阛阓生态。

　　温天纳合计，“非股非债”结构曾永恒被合计是“监管灰区”：它不属于传统道理上的股权投资，也无法扫数视作固定收益类债券，更接近于一种现款流分润或收益分红器具。在金融监管趋严的大配景下，这类器具曾一度遭到质疑，尽头是在P2P落潮后，公众与投资者对“复杂结构”自然敏锐。

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　　不外温天纳强调，跟着滴灌通运营冉冉雄厚，并取得一些头部机构投资者的维持，业界对其评价正出现变化。尤其是在宏不雅流动性宽松但优质钞票稀缺的配景下，滴灌通提供的“果然企业现款流+穿通风控”的收益型钞票，对一部分专科资金具有蛊惑力。同期，其“规模化+结构化”惩办神志，也运行被合计是传统小微金融的一种升级。“但争议仍在，尤其是在钞票订价合感性、投资者栽植进度及信息暴露完好意思性方面，仍需滴灌通合手续作出讲解。”

　　上市胜算几何？

　　滴灌投资港股上市的胜算几何？阛阓分析东说念主士合计，若滴灌投资获胜闯关，将成为港股阛阓久违的“21章”上市新样本，其影响可能超出单一公司领域。

　　温天纳称，滴灌投资能否最终获批上市，取决于其是否能透顶劝服港交所和阛阓：其平台具有可监管、可穿透、可合手续的运行基础，“若是上市获胜，不仅是滴灌通自己的获胜，也可能重启第21章轨制的阛阓关注度，为结构型投资平台灵通一扇通往成本阛阓的窗口”。

　　在温天纳看来，对港股阛阓而言，这将极大丰富面前偏重地产、金融与科网的行业散播，也有助于打造“另类钞票平台”的港股样本。从成本阛阓角度看，也可能推动港交所磋商是否应系统性改动第21章规则，让其更恰当现代各样化金融结构。对小微企业融资而言，滴灌投资一进取市获胜，意味着小微企业贷款可借助“钞票打包平台+成本阛阓退出”这一新旅途，打破过往依赖银行信贷、民间融资或政府贴息的老形状，这不仅提供了融资新念念路，也可能疏浚更多合规资金进入果然小微筹谋场景，障碍进步普惠金融的阛阓效用与透明度。

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　　而杨玉川则合手严慎魄力，合计滴灌投资以“21章”上市并拦阻易。由于缺少巨擘的法律不雅点对“非股非债”赐与界说、解释和评释，即使不磋商港交所和阛阓参与者对“21章”上市公司的不良印象，但愿凭借一般的解释让港交所罗致“非股非债”扫数不错和“债务”作出廓清分散的难度也不小，若是二者不可廓清分开，或对上市不利。另外，在企业财务贵府不及的情况下怎么灵验评估风险，造成雄厚的风控机制，也可能是上市的另一难点。